从“包商模式”到“锦州模式” 同业违约焦虑缓解

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资料来源:克里斯蒂娜·菲克频道；作者:、陈

7月28日，工行宣布，经本行董事会审议一致通过，拟通过全资子公司工银投资转让锦州银行内资股，出资额不超过30亿元人民币。截至公告日，工行投资转让的股份数量占锦州银行普通股总数的10.82%。作为金融投资，该投资由我行子公司工银投资投资，不属于我行合并范围。

同一天，中国信达宣布，公司全资子公司信达投资有限公司最近与相关股份转让方签署了股份转让协议，拟转让锦州银行股份有限公司境内股份..截至公告日，信达投资转让的股份数量占锦州银行普通股总数的6.49%。

两家公司都表示，此次投资的目的是“服务于国家金融供给侧改革，增强服务于实体经济的能力。”

首先，锦州银行的风险处置方式将有效缓解市场对同业违约风险的担忧，有利于债券市场风险偏好的反弹

在破坏银行交易后，承包商事件引发了金融市场的连锁反应。首先，中小银行难以进行银行间融资，并开始出售高流动性资产。结果，造成了非银行机构和低评级债券(结构性债券发行狂潮)的融资困难，低评级债券收益率大幅上升，导致市场回购违约。中小银行发行同业存单困难，发行利率上升，流动性分层影响显现。随着高风险偏好的中小银行和非银行金融机构开始去杠杆化和收缩负债，对低质量信用债券和民营企业融资的需求趋于萎缩，信用分层的影响显现。

面对流动性分层和信贷分层，央行采取了一系列措施。过度充裕的套期保值(隔夜利率一度进入“0”区间)，针对性措施包括增加中小银行的再融资和补充贷款额度，crmw支持部分中小银行发行存单，鼓励主经纪商向中小机构融资放贷等。，在短时间内缓解了市场恐慌，对缓解流动性分层起到了积极作用。

然而，从长期来看，市场不可避免地会给违约概率不同的金融机构不同的定价，因此分层是市场化选择的必然结果。不同之处在于市场认为同业违约风险将达到的程度，这将导致分层的程度。如果市场过度恐慌，流动性分层和信用分层越严重，对市场的负面影响就越大。

承包商事件发生后，市场通常会关注与承包商有潜在风险和相似性的其他银行将如何对待。锦州银行是市场关注的对象，也是重点回避的对象之一。承包商事件后，锦州银行难以发行同业存单，央行也给予了crmw支持。

锦州银行此次的处理方式将有助于缓解市场对同业违约风险的担忧，有助于提升风险偏好。

从监管部门处理宝商银行和金州银行的不同方式可以看出，监管部门会不断吸取教训，综合考虑风险的成因、当地的经济模式和特点、风险的传染以及对市场情绪的潜在影响等多种因素。，而不会简单地复制原始模型并做出“一刀切”的决策。

二、中外银行风险:中国特色与国际差异

从横向国家比较的角度来看，中国银行体系暴露出的风险不同于其他国家。

承包商事件暴露了我国银行体系中股东治理机制和金融机构股权监管的缺陷，导致大股东侵害小股东利益、公司治理制度和风险控制机制失灵等。

事实上，大股东掏钱的现象并非银行业独有。例如，康德信的新危机也是大股东挪用和侵占上市公司资金的问题。

从历史上看，银行体系风险的原因和根源是不同的。

日本案例:20世纪90年代，日本银行业不再辉煌。原因包括:(1)主要银行之间的关系束缚了银行和企业的利益，银行风险管理失败。(2)银行深入金融市场，持有大量股票，在股市泡沫破裂后遭受严重损失。(3)房地产泡沫时期，房地产融资过度，房地产泡沫破裂后，不良贷款激增。

美国案例:次贷危机后，美国银行危机的发生是因为次贷危机前，许多次贷公司和大型金融机构持有大量次贷金融衍生品。随着美国住房市场的降温，特别是短期利率的上升，次级抵押贷款的偿还利率也急剧上升，购房者的还款负担大大加重。与此同时，住房市场的持续降温也使得购房者很难出售房屋或通过抵押贷款进行再融资。这种情况直接导致大量次级借款人无法按期偿还贷款，银行收回房屋却不高价出售，爆发大规模亏损。基于次级贷款的金融衍生品变成了“有毒资产”，被数倍的金融杠杆放大，引发了次贷危机。

欧洲案例:最近，德意志银行计划取消大量交易部门，裁员1.8万人，并斥资74亿欧元进行大规模业务重组，这已成为欧洲银行失败的典型例子。主要原因如下:(1)运营成本过高，运营效率低下。(2)过度依赖投资银行，收益波动性大。(3)风险合规体系建设落后，巨额罚款频繁。

与欧美、日本等国家相比，中国银行业目前面临的风险主要是侵害大股东利益的风险、股权治理的失败以及由此导致的对整个金融体系的传染。

同时，从宝商银行的教训来看，近期监管在防范和控制商业银行股权治理风险和大股东非法侵占方面受到了沉重打击:

7月23日，据银监会官网消息，为落实《商业银行股权管理暂行办法》的相关要求，加强商业银行股权管理，提高商业银行股权信息透明度，做好商业银行股权渗透监管工作，银监会近日发布了《商业银行股权托管办法》，规定了股权托管的基本业务框架。商业银行需要向托管机构提供完整、及时、准确的股东名单及相关股权信息。托管机构应严格遵守双方签订的服务协议，认真管理股东名册，确保商业银行股权活动的安全性、有效性和合规性。

7月26日，中国人民银行发布了《金融控股公司监督管理试行办法(征求意见稿)》，正式征求公众意见。《办法》对金融控股公司准入标准、资本规模、经营行为和经营风险的全面、持续、深入监管提出了具体要求。央行在解释中明确指出，一些企业不当干预金融机构的运作，利用关联交易暗中转移利益，损害了金融机构和投资者的权益。因此，《办法》的实施应“使股权关系复杂不透明、高杠杆投资、风险管控薄弱、扰乱金融秩序的违法违规者无法以金融控股公司为平台干预金融机构运营、抽逃金融机构资金、积聚潜在金融风险”。

三.衡量流动性的指标:净投资还是货币市场利率？

承包商事件后，面对大银行、中小银行和非银行金融机构的流动性分层和信用分层，央行采取了一系列措施，通过过度充裕来对冲总额。此外，金融机构保留了过多的准备金，以应对可能出现的流动性缺口。6月份，货币市场的dr001利率一度低于1%。

然而，自7月份以来，市场恐慌情绪已有所释放，中小银行流动性压力有所缓解，银行间定期存单的流通和利率已达到正常的收益率水平，货币政策也从危机应对状态转变为正常的收益率状态，货币市场利率也恢复到正常区间，今年以来围绕中心波动。

在这种情况下，市场仍然认为央行是宽松的，因为央行将资金投入反向回购并“保护资金”。但从历史角度看，我们可以发现一个月内流动性波动和公开市场运行节奏的明显规律:

月初和月末，市场流动性相对宽松，央行的公开市场操作一般反映为净退出。

月中，市场流动性相对紧张，央行的公开市场操作一般反映在净投资上。

因此，央行7月中旬的净投资是正常操作，不能作为判断流动性紧张的标准。

我们一直认为，判断货币市场流动性紧张的标准应该是市场利率或价格。因为数量只反映供给，而不是需求。流动性的紧张程度应该取决于供求之间的差距。4月25日，在国务院政策简报会上，中国央行副行长刘国强建议，可以使用最简单的指标，即银行间回购利率，如dr007。利率是资本的价格，可以反映资本的供求关系。看看这个价格变化，你可以看出它是宽松还是紧缩。

第四，中国央行下调利率或加大货币宽松力度的必要性较低，并且对债券市场交易拥挤的风险保持警惕

承包商事件后，为了帮助中小银行和非银行金融机构缓解银行间负债的压力，央行通过过度充裕对冲了总额。流动性分层、悲观经济预期(经济下滑+通缩)和美联储降息是支撑中国央行货币宽松和债券牛市预期的三大支柱。目前，所谓的“三大支柱”都存在问题。

锦州银行的风险处置方式将有效缓解市场对同业违约风险的担忧。我们认为，从dr001、dr007和r007反映的央行政策意图来看，随着中小银行和非银行金融机构流动性压力的缓解，货币市场利率水平回归正常，银行间拆放后的流动性分层不再是央行货币政策的重点，因此央行很可能不会因为金州银行事件再次走向过度宽松。

易纲总统的最新讲话是:“去年，美国提高了利率，但中国没有跟上。现在，美国降息，中国也要看自己的实际情况。”" 5月和6月的cpi已经达到2.7%，所以目前的利率水平是合适的."我们认为，7月份的cpi高于6月份，所谓的“ppi通缩”只是基数效用导致的短期现象。cpi对中国央行货币宽松政策的限制持续存在，通货膨胀对中国货币宽松政策的限制显著。

从更深的角度来看，我们没有认识到目前市场对空中国经济的预期。我们认为，导致2018年中国经济下滑的因素，如信贷紧缩、车祸和海外形势，今年略有改善。房地产需要被观察，但是政府有勇气去调控，房地产很有可能会崩溃。基础设施发展将是一种持续的行为。在这个周期中，中国经济领先世界。在这种情况下，中国的货币宽松和增持本身就有问题，更不用说对cpi的限制会持续下去。

就债券市场而言，从市场一致性的角度看空经济，押注中国央行跟随美联储的货币宽松政策，我们认为这背离了中国的经济基本面，而中国央行不是一个只能被动跟随美联储的小央行，增加债券市场规模已成为今年最拥挤的交易，因此我们认为我们需要警惕践踏债券市场的风险。

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