沪市重组变了:少了盲目跨界 多了主业并购

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今年上半年，基于同行业和上下游融合的重组逻辑成为市场主旋律，前几年盛行的盲目跨境和后续跨境现象进一步减少。M&A活跃的产业主要包括通信和信息技术、基础化工、医药等领域，规模效应明显。并购在帮助民营企业加快转型升级、抵御风险和挑战、实现高质量发展方面发挥着越来越重要的作用。此前的并购“三高”已经大幅下降。

今年上半年，上海股市上市公司并购呈现出新的面貌。大量高质量的沪市公司利用市场化手段，紧紧围绕产业和实体资产进行并购，服务实体经济的产业并购成为主流。

上半年，上海上市公司披露了470多起并购，涉及金额3500亿元；在重大资产重组方面，上海证券交易所共披露了45项重组计划，涉及金额近1340亿元；共实施25个重组计划，涉及近1000亿元。总体而言，并购服务实体经济的功能更加突出。

上海证券交易所表示，将着力提高上市公司质量，突出持续监管和分类监管理念，更加注重重组后的实施效果，继续支持上市公司通过并购提高质量和效率。

并购的逻辑发生了变化

上海证券公司重组的一个重大变化是，盲目性减少，产业逻辑增多。

今年上半年，基于同行业和上下游融合的重组逻辑成为市场主旋律，前几年盛行的盲目跨境和后续跨境现象进一步减少。据数据显示，上半年，上海股市重大资产重组中的产业并购规模超过900亿元，远高于跨境重组规模。

从行业来看，M&A比较活跃的行业主要包括通信和信息技术、基础化工、医药等领域，规模效应显著。其中，开放上下游、并购同行业、改造新技术是上海股市并购的重要驱动力。从近年来的实践来看，M&A基于产业整合的初衷往往在后续的绩效承诺期更好。2018年年报显示，专注于工业并购的公司有更高的成功率。

在国有企业改革的春风下，国有资产的整合正在舞动，创造了一批领先地位突出的上市平台。2019年上半年，沪市国有企业共进行了225笔M&A交易，交易金额约为2400亿元，与去年同期基本持平。其中，披露了24项重大资产重组计划，涉及交易金额近1000亿元；完成11项重大资产重组，交易金额660亿元。上半年，通过市场份额转换和国有企业混合改革，并购在国有企业改革中的作用更加突出。

重组“三高”现象有所缓解

民营企业是并购的生力军。上半年，沪市民营企业在M&A进行了246笔交易，交易额约1100亿元。其中，披露了21项重大资产重组计划，涉及金额近340亿元；完成14项重大资产重组，总规模达330亿元。

并购在帮助民营企业加快转型升级、抵御风险和挑战、实现高质量发展方面发挥着越来越重要的作用。同期，海外M&A围绕产业升级也呈现出显著特征，许多企业积极深化国际化布局，积极参与国际竞争。例如，韦伯合金收购合金材料制造商，吉丰股份收购德国高端汽车零部件企业，洛阳钼业收购全球有色金属贸易商。

并购在化解上市公司股权质押风险方面也发挥了积极作用。上半年，通过部分股权转让、控制权变更、资产处置或注入等市场化并购，沪市公司前期陷入困境的部分控股股东的流动性得到明显改善，质押清算的潜在风险得到进一步缓解，有效避免了局部风险的扩大。

值得注意的是，今年上半年，重组“三高”现象得到有效缓解。

上半年，上海股市主要资产重组目标的平均估值溢价为145%，同比下降60个百分点。其中，产业整合并购的平均溢价为140%，同比下降约50%；跨境M&A的整体保费水平从2018年上半年的400%降至160%。

总体而言，此前并购的“三高”已经明显下降，反映出围绕实体和行业的并购的真实估值相对更加理性和审慎，双方的博弈更加充分和务实；同时，这也表明，随着近年来监管部门对高估值、高商誉和高承诺的关注，M&A市场的混乱得到了有效管理，单纯追求股价或标的概念的M&A市场明显降温，基于报告的重组逐渐淡出市场，投资者也更加关注重组的后续整合效应。

改革激发市场活力

停牌复牌制度改革后，上海证券公司重组导致的长期停牌现象得到了彻底解决。目前，因计划发行股票而暂停购买资产的时间不超过10个交易日；由于计划现金收购资产，暂停将不会暂停，主要是通过分阶段披露的方式，而不是以前的暂停。

实际上，今年上半年只有38家公司因重组申请停牌，没有一家超过10个交易日。从复牌后的股价反应来看，上半年重组复牌首日股价平均上涨2.66%；复牌第一天，股价涨跌的公司数量基本持平，平均上涨8.41%，下跌5.74%。一些重组受到投资者的青睐，股票价格在恢复交易后持续上涨，但也有股票价格在恢复交易后持续下跌的情况。

一般来说，重组后单边连续跌停板的现象和过去复牌的现象基本上已经不复存在。M&A概念的炒作明显降温，阶段性披露逐渐被市场认可。

近年来，中国证监会不断深化市场化改革，去年又相继出台了一系列新举措，包括定向发行可转换债券、简化计划披露要求、“小而快”审查机制、拓宽募集资金用途等。今年上半年，随着这些机构红利的逐步释放，M&A市场的活力得到了有效增强。首先，在支付工具方面，它更加多样化和创新；二是筹资更加灵活方便；第三，在交易安排方面，我们更注重交易跟进的整合绩效。

今年上半年，上海证券交易所坚决贯彻中国证监会的要求，积极沟通协调符合产业逻辑、回归实体本源、国家战略的并购活动，并依法提供了必要的支持；对于涉及“三高”和“造假”的重组，我们将继续加大监管和质询力度，必要时进行多次质询，防止并购成为不当套利或利润转移的工具。

下一步，上海证券交易所将坚决贯彻中国证监会“四个敬畏”和“一个合力”的要求，着力提升上市公司质量，突出持续监管和分类监管理念，更加注重重组后的实施效果，继续支持上市公司通过并购提高质量和效率。