中金2020年文娱展望：迈入品质为王、供给优化的新时代

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自2019年以来，游戏行业受益于新的旅游供应带来的版本号批准的恢复，增长率已经开始回升；影视行业正面临监管逆风，整体表现仍面临压力。随着用户审美趣味的提高，对于爆炸性的作品，无论是游戏行业还是影视行业，优秀的内容质量已经从“奖励项目”转变为“强制项目”。

2020年，在居民娱乐消费需求依然强劲的背景下，CICC认为，供给方面的质量提升和竞争格局的优化将成为行业增长的主要动力。继续看好内容巧妙的生产领导者和具有规模和效率优势的渠道领导者的长远发展。在细分市场中，游戏板块是首选，行业稳步增长，领先公司的市场份额稳步上升。影视行业关注行业转折点带来的业务改善。

网络游戏:恒强，高品质研究和运输的领导者，云游戏的未来已经到来

据估计，2020年手机游戏市场将同比增长15.88%

在中性环境下，我们估计2019年中国将有6.29亿手机游戏用户，同比增长4%，年平均arpu为255元，同比增长15%。在此基础上，我们预计2020年手机游戏用户数量将达到6.48亿，年arpu将达到286元，相当于手机游戏市场规模1856.5亿元，同比增长15.88%。

手机游戏用户的红利正在下降，该行业的增长将主要由arpu值驱动。我们认为，代际变化使中国游戏市场经历了用户支付率全面提高的阶段:随着年龄的增长，原始支付能力弱的年轻玩家进入工作阶段，在保持游戏习惯的同时，他们有了支付游戏费用的经济基础。支付方式的便利以及玩家审美和消费水平的提高也提高了玩家支付游戏费用的意愿。

图表:2017-2020年游戏产业市场规模及预测

资料来源:伽玛数据，中国音乐协会游戏工作委员会，国际数据公司，CICC研究部

R&D的投资增加了，精品内容成为了一个起点

在R&D的投资逐年增加，创新的类别和游戏方法已经成熟。据历史数据显示，各大a股游戏公司在R&D的投资总体上呈逐年上升趋势，各公司的R&D人员数量也在不断增加。产品类别和游戏性的创新和改进是游戏产业发展的主流趋势，高质量内容的趋势更加明显。

图表:核心游戏公司中R&D员工数量的变化

资料来源:公司公告，CICC研究部注:2018年三汽互娱R&D人员减少主要是由于汽车零部件业务剥离相关人员减少

图表:主要游戏公司在R&D的投资费用普遍增加

资料来源:CICC研究部公司公告注:世纪华通R&D费用大幅增加主要是由于圣曲网的整合

海上成熟有望成为未来的增量市场

中国独立游戏R&D海外市场保持高速增长，手机游戏下海成为增长的主要动力。3q19中国自主开发的游戏在海外市场的实际销售收入为31.4亿美元，同比增长29.3%，环比增长9.2%，高于国内市场收入的增长率。国内游戏厂商的出海战略不断成熟，将根据当地文化和用户的出海习惯，打造定位更加精准的定制产品。从市场分布和进入海外地区百强的中国游戏和企业数量来看，更成熟市场的用户支付意愿和消费能力更高，竞争更激烈，对游戏质量的要求也更高。我们相信，拥有高品质本地化定制游戏R&D能力或本地化成熟运营和分销系统的游戏公司，有望深入海外增量市场，实现大发展。

图表:中国自主研发游戏海外市场销售收入及连锁增长率

资料来源:伽马数据，CICC研究部

图表:中国自主研发的网络游戏海外市场销售收入

资料来源:伽马数据，CICC研究部

云游戏将重塑游戏产业链

云游戏是一种在云服务器上运行的游戏模式，不需要本地安装。基于云计算技术，云游戏将高质量的游戏传输到云服务器。玩家的命令通过终端输入设备(移动设备、个人电脑、手持设备、电视等)传输到服务器。)和网络。服务器根据命令运行游戏，并将它们传输到终端。就游戏内容、游戏体验、游戏场景等而言。，云游戏可以给玩家带来革命性的新体验，满足玩家繁重而丰富的游戏需求，还可以消除游戏插件，提高游戏公平性。

云游戏产业链的构成:多重参与和深度整合。云游戏产业链主要包括云计算提供商、云游戏服务提供商、游戏开发商和出版商、网络提供商、操作终端等。与传统游戏产业链相比，云计算提供商是云游戏产业链的新基础设施。以云游戏平台为代表的云游戏服务提供商是云游戏时代的产品和核心，而游戏开发商和出版商则更“顺利地走向云”。

图表:云游戏产业链

资料来源:CICC研究部新动物园

基于云游戏产业生态和可以借鉴的商业模式，我们认为云游戏将带来产业生态价值的再分配，主要包括三个方面:

？高品质R&D的议价能力进一步增强，R&D成本也有所降低。就游戏开发商而言，一方面，在云游戏的订阅模式下，平台方将继续购买高质量的游戏内容，以增强用户粘性，吸引新用户。就视频平台而言，高质量的内容是吸引用户的重要手段，因此高质量的内容制造商将获得更高的议价能力；另一方面，云游戏的出现使得开发者对游戏适应性的关注减少，这有利于游戏制造商节约成本，专注于内容开发。

？出版商的经营效率将会提高，发行方式将会多样化。传统游戏配置的服务器通常是固定值，由于游戏运行的高峰和低谷，往往导致服务器资源不足或闲置；在云游戏场景中，运营商一般租用云服务器，云服务提供商可以根据每款游戏在不同时间对服务器资源的需求，合理分配服务器资源，从而提高平台端的游戏运行和管理效率。同时，由于点玩功能，分销模式将更加多样化，游戏门户可以出现在社交平台、短视频、直播和信息流中，类似于当前购买分销模式的升级。

？云游戏平台:内容+体验是竞争的核心。因为底层技术是云游戏平台的核心竞争力，能够满足用户游戏体验的平台能够在初始阶段更好的主导市场。另外，吸引玩家的本质是高质量的内容，拥有高质量的游戏内容将成为成熟期竞争的核心。从价值分配的角度来看，掌握底层技术的云游戏平台将拥有强大的话语权。为了保持市场份额，该平台将加强对高质量和高粘度独家游戏的竞争，并将保留自主开发的游戏内容。

图表:传统游戏产业和云游戏模式的产业价值分布比较

资料来源:CICC研究部

我们相信，虽然中国的云游戏产业发展略微落后于国外，没有微软、谷歌、索尼这样的巨头，但技术、内容、平台之间的合作越来越紧密，产业链上下游合作将形成优势互补，这将促进云游戏产业的加速发展。与此同时，随着云游戏的竞争从技术转向内容，中国高质量的R&D企业具有持续创新的潜力，并有望逐渐拥有竞争优势。

投资建议:恒强，高品质研究与交通一体化的领导者

游戏产业政策已经逐渐落地。考虑到行业仍保持较高的增长率，领先的市场份额比较集中，云游带来了新的行业机遇，我们认为行业估值有进一步上升的势头。在云游戏方面，由于云游戏平台的建设需要较高的技术支持和R&D投资，我们认为平台型大公司将是主要的，关注平台型大公司在云游戏基础技术平台和相关业务模块方面的进展。在游戏内容层面，云游戏将为龙头企业带来机遇，但核心仍取决于游戏内容本身以及ar、vr、人工智能和互动技术在游戏中的应用能力。

电影；；；电影:票房增长率有望回升，单屏幕输出的拐点即将到来。

票房继续以中低速运行，但增长率有望回升

我们预计2020年国内票房将保持稳定增长趋势。在中性环境下，预计2020年票房将增至679亿元(含服务费，下同)，同比增长8%。根据“票房=观看电影的人数*平均票价=屏幕数量*在一个屏幕上观看电影的人数*平均票价”的逻辑。

图表:2020年全国票房规模预测

资料来源:国家广电总局、伊恩、世界银行、CICC研究部注:世界银行预测了2018-2020年中国总人口和城镇化率。

单屏输出的拐点即将到来，浓度可能会保持较低

单屏输出稳定，预计将迎来中长期拐点。国内电影票房的驱动因素已经从渠道转向内容供给。随着票房收入的下降和关键内容退出的影响，预计2020年的票房增长率将比2019年有所回升。另一方面，在电影市场趋于成熟、单屏产量逐年下降的背景下，我们预计2020年电影屏幕的净增长也将保持下降趋势。在中性的情况下，我们预计2020年国内影院的平均单屏票房将同比稳定。从中长期来看，我们预计随着国内电影产业生产体系的发展，内容质量的逐步提高将带动电影观众数量和平均票价的上升。随着叠加频道建设的相对成熟，作为影院运营效率重要指标的单屏输出有望迎来一个拐点，从而推动影院投资公司的长远发展。

图表:国家影院单屏输出和预测

资料来源:伊恩，CICC研究部

行业整合进展可能仍然缓慢，渠道集中度将是短期的或保持较低水平。自2019年以来，尽管封闭式影院的数量有所增加，但封闭式影院的规模仍然很小，大多是零星影院或管理不善的个体影院投资公司。如果行业整体单屏产量稳定，行业整体运营压力将得到缓解，存量影院难以大规模清理。根据我们的渠道调研，目前，海德电影投资公司新建的影院仍以新建为主，我们没有把重点放在通过资产收购来增加市场份额上。因此，我们预计电影产业在短期或长期内将保持相对分散的市场结构。

内容序列化的发展已经一个接一个地着陆，知识产权的变化预计将开始

从中长期来看，内容系列化的发展是电影制作行业减少内容质量波动、提升知识产权生命周期价值、扩大实现无票业务的重要手段，也是内容制作公司平台发展的必由之路。展望2020年，许多生产公司有望迎来新的系列发展。虽然仍处于发展初期，但几个标杆项目的成功运作将鼓励中国电影行业投入更多资源，共同推动连载内容的制作，增强其控制能力。

投资建议:长期布局渠道和内容领导者

我们认为，居民对娱乐消费需求的不断增长仍将支撑长期的电影市场。随着观众审美趣味的成熟，制作端进入了质量驱动的良性发展阶段。在频道方面，影院建设放缓后，影院运营效率有望随着单屏票房的稳定和恢复而恢复。具体来说:

？售票平台:猫眼娱乐+阿里巴巴影业双头垄断不仅垄断了电影售票销售市场，也成为电影发行的重要力量。凭借海量的数据和强大的技术工具，这家票务巨头有望在未来的电影产业转型中扮演关键角色，并有潜力成长为一个综合性的娱乐产业服务平台。短期而言，减少补票投资也将有助于平台迅速提高财务业绩。

？渠道:行业整体建设速度放缓，影院运营效率仍将分化，低效供给有望迅速消除。领先的电影公司凭借其精细化的运营能力和规模效应，充分受益于单屏输出稳定带来的利润恢复。

？内容:中国电影业正处于工业化的前夕，有望不断取得突破。消费者不断增长的内容需求将为高质量的内容注入巨大的商业潜力。我们建议关注具有工业化和系统化内容开发能力以及独立知识产权的高质量生产/分销公司。

剧集；；；视频:制作行业正在逐步改善，平台竞争有望缓解

生产行业正在复苏，总公司是第一个受益者

影视制作环境明显改善，新开工项目成本下降。我们判断，希望平台和制作方通过加强对影视制作各个环节的监管，进一步控制内容质量和制作成本。

制片商正加紧努力推广新项目，预计2020年将迎来一个业绩转折点。由于监管的影响，自2019年以来，许多电视剧都被推迟了。因此，尽管工业产出急剧下降，但这一年的内容供应仍然充足。然而，随着库存项目的逐步消化，上游持续较低的启动数可能会导致未来一定程度的供应短缺。我们注意到，自第三季度以来，一些主要生产商已经加快了新项目的准备工作。

展望未来，频道内容投资增速放缓的趋势仍将持续，但在内容趋于高质量、新剧集数量相对稳定的基础上，我们预计剧集单价将企稳反弹。与此同时，随着艺术家工资等生产成本的控制，新项目的毛利率已逐渐恢复。我们预计，在当前有利的生产环境下，龙头企业将凭借产能优势和资金实力，率先“补货”，提高2020年利润回升的确定性。

产业链合作有所深化，但精品生产商的优势依然突出

我们坚持2019年战略报告中的观点:生产公司将朝着产业链深度合作的方向发展，在追求业务增长的同时实现风险与收益的平衡。回顾2015-2017年戏剧产业的上行周期和2018年以来的深度调整，采用版权戏剧投资和销售业务模式的戏剧制作公司凸显了演出波动大、项目风险高的特点。经过一轮循环，戏剧项目的风险控制将成为制作公司的一个必修课。另一方面，控制内容制作的能力越来越成为平台竞争的主要力量之一，iQiyi、腾讯视频和优酷都参与了内容的上游制作。因此，我们认为，传统的版权剧销售模式将会衰落，而定制剧等渠道与制片人共享风险的深度合作模式有望逐渐成为内容制作行业的主流。

另一方面，预计总公司将迎来一个良好的发展机遇，并加强其在大众版权戏剧方面的优势。生产成本的下降、工业生产能力的清理和生产环境的标准化，为扩大生产能力、加快总公司发展提供了良好的机遇。我们相信，虽然制作领域平台侧的布局日益深化，但拥有核心创作资源和扎实制作能力的精品剧主制作人在顶级剧中仍有优势。我们预计，在通过平台定制剧和C端付费剧扩大制作和培训团队的基础上，主制作方将增加在R&D的投资，并将大量版权剧作为打造自身品牌、增强行业话语权、实现利润增长的重要手段。

两大平台之间的竞争预计将会缓解，并有助于缩小损失

我们认为，随着iQiyi、腾讯视频等平台付费用户增长率的下降，行业整体竞争格局已经稳定，没有行业并购；放松竞争、寻找新的增长点、减少损失、实现利润，有望成为各大平台的共识。我们还注意到，除了网络电视剧之外，一些重要的网络电视剧已经在不同的平台上“联播”。在arppu推广带来的收入增长和内容成本投入略有放缓的推动下，我们预计iQiyi和腾讯视频等总部平台的运营亏损将会收窄。

投资建议:关注制作人业绩的恢复，继续看好综合能力强的视频平台

生产方面:我们认为行业调整已经进入后期阶段，最坏的时候已经过去。随着库存的逐步清理和工业产出的下降，预计产业链中的供求格局将逐步改善。行业的下行周期也是一个清理产能、优化供应和提高领先企业集中度的时期。在行业低迷时期保持稳定的生产能力，拥有丰富内容储备的生产总公司有望从行业升温中受益。

平台方面:视频平台不再倾向于通过高强度的内容输入来建立内容优势的竞争手段，而是采用精准化和集约化的内容策略，严格控制预算，增加自我控制。加强内容监管也对平台控制内容提出了更高的要求。我们相信，拥有系统化内容制作能力、准确的用户定位和独特的会员操作能力的视频平台，有望持续受益于这一趋势。

危险

行业增长低于预期，监管政策变得更加严格，还有资产减值风险。

文章来源

本文摘自2019年12月10日发布的《2020年娱乐产业展望:以质量为王，以供给优化进入新时代》