广发宏观：居民中长期贷款表现稳定 地产需求仍处于韧性状态

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12月10日，央行发布的11月份金融数据和社会融资增量数据显示，这两项数据均超出市场预期:社会融资规模增加1.75万亿元，预期增加1.5万亿元，前期值为6189亿元。环比增长7287亿元，同比增长1387亿元。人民币贷款增加1.39万亿元，预期值为1.2万亿元，前期值为6613亿元。环比增长1.13万亿元，同比增长1501亿元。 广发证券(GF Securities)宏观分析师周俊志评论称，新的社会融资和信贷规模高于市场共识。企业中长期贷款表现稳定，近几个月这一数据持续改善，可能包括基础设施项目融资需求上升。居民中长期贷款的稳定表现似乎表明，房地产需求仍处于弹性状态。非标准减排的步伐也基本稳定，这在一定程度上反映了政策对融资环境平稳过渡的希望。金融状况基本保持稳定，前三季度社会融资存量减去名义国内生产总值的增速基本保持在2.9%，可以作为证据。 机构

新的社会融资和信贷规模高于市场的一致预期。

11月新增社会融资1.75万亿元，比去年同期增加1505亿元，高于市场共识(风能口径1.56万亿)；人民币贷款1.39万亿元(信贷收支)，同比增长1387亿元，高于市场一致预期(1.25万亿元)。

从新的社会融资结构来看，除人民币贷款同比(社会融资口径)增加1300亿元外，委托、表外票据和特种债券分别增加351亿元、698亿元和331亿元；信托贷款和企业债券融资分别增加206亿元和1222亿元。

企业中长期贷款表现稳定，近几个月这一数据持续改善，可能包括基础设施项目融资需求上升。

本月，社会福利基本延续了7月以来的表现——存量增速基本稳定，企业中长期贷款持续改善。相应地，公司债券和非标准融资，特别是委托贷款和信托贷款的月度融资保持基本稳定。

从中长期贷款、公司债券、委托和信托贷款来看，这四个子项目自7月份以来基本保持了同比正增长。如果新增企业中长期贷款被100%原因替代，即企业中长期贷款和非标准(或公司债券)被一笔企业中长期贷款替代，则四个子项目不应保持同比持续正增长。当然，从逻辑上讲，并不排除企业中长期贷款可以“替代”非标准等其他融资渠道，但我们倾向于企业中长期贷款增速自7月份以来的持续回升与新的融资需求相对应。从企业中长期贷款结构来看，近几个月持续升温的企业中长期贷款一般包括两个内容，一是基础设施融资，二是制造业融资。数据显示，自9月份以来，私人股本规模一直在持续上升，这可以作为基础设施信贷反弹的证据。

本月，企业债券融资同比收缩1222亿元，主要是由于基数较高——去年同期债券融资近4000亿元。根据风能统计中的企业债券融资明细，经过去年11月初的民营企业座谈会和特殊债券发行的干扰，债券融资规模迅速反弹，从去年10月的1523亿元反弹至11月的3918亿元，扩张主要是短期融资、超短期融资和ppn。总体来看，这反映出去年第四季度融资条件放开，企业通过短期融资迅速缓解了债务到期压力。

居民中长期贷款的稳定表现似乎表明，房地产需求仍处于弹性状态。

居民短期贷款同比增加27亿元，这是连续第五年出现负增长。这背后的主要原因是，该政策严格调查了非法进入房地产市场的短期贷款。住房抵押贷款家庭中长期贷款增加4689亿元，同比增长298亿元，表现基本稳定，似乎表明房地产需求仍基本稳定。随着5年期贷款利率的降低和一些地区城市政策预期的形成，房地产销售可能会继续处于相对弹性的状态。

非标准减排的步伐也基本稳定，这在一定程度上反映了政策对融资环境平稳过渡的希望。

下半年，信托贷款月融资控制在-680亿至-620亿元之间，可以说非常稳定。委托贷款月融资基本在-1000亿至-500亿元之间，融资节奏相当稳定。表外票据似乎波动很大，主要包括年初的冲动和7月份的季节性下跌，这实际上间接反映了政策保持信贷状况稳定的意愿。

金融状况基本保持稳定，前三季度社会融资存量减去名义国内生产总值的增速基本保持在2.9%，可以作为证据。

如果从社会融资存量的增长率中减去名义国内生产总值的累计增长率，我们会发现前三个季度的差距基本上是2.9%，这是政策一直说的:“社会融资的增长率应该与名义国内生产总值的增长率相匹配。”从第一季度的2.9%，下降到第二季度的2.7%(四月份的政治局会议偏向于重组)，到第三季度调整到3.2%，基本保持了累积增长率的可取性。

在2019年第23期《求是》杂志上，中国人民银行行长易纲发表了署名文章《坚持货币稳定目标，实施稳健货币政策》。在谈到把握实施稳健货币政策的重点时，易纲说，一是总量适度，二是精准滴灌，三是齐心协力，四是深化改革，五是促进内外平衡。从这篇文章中，我们可以深刻理解当前货币政策的基本思路。

核心假设风险:财政和税收改革进程超出预期；房地产调控政策超出预期。